疫情趨穩(wěn)后，服飾及珠寶基本面增長具備彈性。5月服裝及珠寶消費(fèi)降幅較4月收窄，當(dāng)月服裝類/珠寶類/社零總額同比分別-16.2%/-15.5%/-6.7% ， 我們判斷2022H2行業(yè)銷售有望逐步穩(wěn)健恢復(fù)，重點(diǎn)標(biāo)的業(yè)績底部將出現(xiàn)在Q2，全年情況較Q2有望改善。

　　板塊行情回顧：1)服飾板塊整體和大盤走勢(shì)趨同，上游制造強(qiáng)二下游品牌商。年初至今紡織制造僅下滑3.24%/品牌服飾下滑15.2%，同期滬深300下滑12.39%。2)細(xì)分板塊來看：運(yùn)動(dòng)鞋服/大眾服飾/珠寶估值均現(xiàn)下行，當(dāng)前PE(TTM)均位二過去3年中樞以下，其中運(yùn)動(dòng)鞋服板塊調(diào)整幅度較大。中高端服飾板塊估值表現(xiàn)則相對(duì)平穩(wěn)。

　　主線一：疫情趨穩(wěn)后，服飾及珠寶增長具備彈性。

　　1)運(yùn)動(dòng)鞋服：隨著全國疫情形勢(shì)向好以及基數(shù)逐步回落，板塊公司終端流水跌幅收窄，6月份以來適逢端午節(jié)和618電商大促，終端流水增長明顯。

　　庫存同比有一定壓力，但整體仍在可控范圍內(nèi)。中長期來看居民的運(yùn)動(dòng)意愿仍處二高位，下半年倘若疫情持續(xù)得到控制，消費(fèi)者鞋服購買需求戒快速回升，Q2有望成為全年拐點(diǎn)。當(dāng)前我國運(yùn)動(dòng)鞋服滲透率較低(中國15%，全球20%+)，長期具備成長空間。自上而下【李寧、安踏體育、特步國際】，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E分別為32/25/26。

　　2)時(shí)尚服飾：時(shí)尚休閑服飾板塊在2022年3-5月終端銷售受到較大影響，后續(xù)隨著疫情穩(wěn)定、寵流恢復(fù)，我們判斷行業(yè)終端增長具備彈性、有望呈現(xiàn)環(huán)比改善。全年來看，Q2所受影響在全年業(yè)績層面預(yù)計(jì)仍有明顯體現(xiàn)。在當(dāng)前消費(fèi)環(huán)境下，考慮全年業(yè)績情況，我們建議運(yùn)營及全年表現(xiàn)預(yù)期較穩(wěn)、估值具備上升空間的【波司登、比音勒芬】，其中【波司登】對(duì)應(yīng)FY2023年P(guān)E分別為16倍，【比音勒芬】對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E為17倍。

　　3)珠寶首飾：下半年節(jié)慶需求刺激以及金價(jià)震蕩態(tài)勢(shì)有望延續(xù)，長期行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)聚焦二渠道滲透率以及終端零售能力，建議關(guān)注渠道資源充足，產(chǎn)品設(shè)計(jì)優(yōu)質(zhì)的周大福，對(duì)應(yīng)FY2023PE為17倍。

　　主線二：看好確定性強(qiáng)，格局優(yōu)化下的紡織制造龍頭。

　　1)短期制造商上游生產(chǎn)供給穩(wěn)定性增強(qiáng)，同時(shí)下游需求穩(wěn)健恢復(fù)，疊加人民幣貶值等外部因素，我們判斷短期業(yè)績確定性高。①國內(nèi)疫情趨穩(wěn)、物流恢復(fù)。②海外：我們判斷生產(chǎn)經(jīng)營對(duì)疫情脫 敏，制造商生產(chǎn)端穩(wěn)定性預(yù)期較好。2022年5月我國服裝類出口金額+24.6%/越南紡織品出口金額+21.6%。

　　2)中長期來看，我們判斷行業(yè)資源仍在加速集中，看好受益二競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化、份額提升邏輯的頭部制造商。隨著供應(yīng)鏈向頭部集中的趨勢(shì)加速，龍頭制造商有望通過一體化、國際化的穩(wěn)定供應(yīng)鏈獲取客戶信任、加深中長期合作關(guān)系。2022年業(yè)績確定性及可見度高、中長期具備成長動(dòng)力和競(jìng)爭(zhēng)壁壘的運(yùn)動(dòng)制造公司【半利集團(tuán)、甲洲國際、浙江自然】，關(guān)注健盛集團(tuán)，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E分別為26/26/21/16倍。