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　　公司控股子公司山東太陽生活用紙有限公司與日本制紙Crecia股份公司簽署紙尿褲生意戰(zhàn)略合作伙伴協(xié)議,山東太陽生活用紙有限公司將負(fù)責(zé)Crecia股份公司旗下Suyappy(舒芽奇)品牌紙尿褲在中國市場的品牌推廣和銷售。

　　簡評

　　攜手日本制紙Crecia開拓紙尿褲新業(yè),市場空間廣闊,品牌保障有力。

   (1)嬰兒紙尿褲空間廣闊,市場有望保持高速增長:根據(jù)2015年《嬰兒紙尿褲消費(fèi)行為調(diào)查報(bào)告》,我國目前嬰兒人均使用紙尿褲3.23片,平均每片價(jià)格1.5元,按照全國0-4歲幼兒人數(shù)7800萬人口計(jì)算,每年紙尿褲消費(fèi)市場接近1400億。隨著“80后”進(jìn)入生育高峰期和二胎政策的放開,按照每年926萬新增嬰兒數(shù)量估算,未來嬰兒紙尿褲年均新增市場空間為152億元;

   (2)戰(zhàn)略合作對象日本制紙Crecia實(shí)力雄厚:日本制紙Crecia股份公司是日本第二大造紙企業(yè)-日本制紙的全資子公司,成立于1963年,其幼兒紙尿褲Suyappy(舒芽奇)創(chuàng)新一代“空氣紙尿褲”的概念,采用行業(yè)的“3D仿生面層”和“定格鎖水技術(shù)”,品質(zhì);

   (3)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合,公司快消品業(yè)務(wù)發(fā)展加速:公司“四三三”戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn),繼推出“幸福陽光”系列生活用紙產(chǎn)品之后,此次與日本制紙Crecia的合作再增紙尿褲這一重要品類,是公司在快消品領(lǐng)域的又一突破,未來太陽紙業(yè)將為Suyappy(舒芽奇)品牌紙尿褲進(jìn)行在中國市場的品牌推廣和銷售,而Crecia提供產(chǎn)品、技術(shù)和客戶服務(wù)支持,業(yè)務(wù)快速發(fā)展可期。

　　造紙行業(yè)底部趨穩(wěn),拐點(diǎn)尚未明朗,各類紙品發(fā)展分化。

    (1)需求瓶頸仍在,過剩產(chǎn)能消化尚待時(shí)日:根據(jù)近年數(shù)據(jù)來看,國內(nèi)紙品需求量保持在1.2億噸左右,而目前行業(yè)產(chǎn)能利用率約80%,產(chǎn)能過剩仍將持續(xù);

    (2)不同紙品、企業(yè)發(fā)展分化:2015年,文化紙因需求縮減而產(chǎn)量全面負(fù)增長,其中未涂布印刷紙產(chǎn)量同比下降4.6%,新聞紙下降4.1%,銅版紙下降1.6%;與此同時(shí),包裝紙實(shí)現(xiàn)正增長,其中箱板紙同比增長12.5%,瓦楞紙漿同比增長3.4%,且國外紙品進(jìn)口替代空間仍大,整體來看,白卡、文化紙價(jià)格承壓、包裝紙有望小幅反彈,而生活用紙、高端紙品盈利能力仍相對其他紙類較強(qiáng);

    (3)環(huán)保政策收緊淘汰落后產(chǎn)能,利好太陽等龍頭企業(yè):隨著國家環(huán)保政策不斷加碼,以及地方環(huán)保政策執(zhí)行力的增強(qiáng),造紙落后產(chǎn)能淘汰加速,截至2015年底,規(guī)模以上企業(yè)從2014年底的2603家降至2430家,減少了173家,行業(yè)集中度趨升,利好太陽紙業(yè)等在技術(shù)、產(chǎn)能、品質(zhì)等方面實(shí)力雄厚的造紙龍頭。

　　新增溶解漿、高端紙產(chǎn)能投放及成本節(jié)省奠定業(yè)績高確定性,快消品渠道拓展繼續(xù)推進(jìn)。

    (1)新增高端紙品產(chǎn)能盈利能力較強(qiáng):一方面,公司輕型紙改擴(kuò)建項(xiàng)目2015年9月投產(chǎn),預(yù)計(jì)2016年可滿產(chǎn);高端牛皮包裝紙項(xiàng)目預(yù)計(jì)2016年6月投產(chǎn),全年產(chǎn)能釋放預(yù)計(jì)40萬噸,結(jié)合行業(yè)情況,預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能盈利能力較強(qiáng);

    (2)原材料價(jià)格低位運(yùn)行,公司繼續(xù)降本增效,毛利率水平有望再提升:一方面,闊葉漿價(jià)格在2015年下半年大幅下降,預(yù)計(jì)2016年維持低位運(yùn)行,另一方面,公司繼續(xù)降成本、保質(zhì)量、補(bǔ)短板,成本控制力增強(qiáng);

    (3)溶解漿產(chǎn)能投放與價(jià)格反彈共驅(qū)業(yè)績增長:公司35萬噸纖維素項(xiàng)目全面達(dá)產(chǎn),目前溶解漿產(chǎn)能達(dá)到50萬噸,為,全球前三;一方面,粘膠纖維價(jià)格受新疆棉短絨制造企業(yè)關(guān)停而漲價(jià)等影響反彈,帶動(dòng)原材料--溶解漿價(jià)格上行;另一方面,公司距離江蘇、山東、河南、河北的下游大客戶距離近,在溶解漿銷售方面優(yōu)勢顯著;不僅如此,隨著溶解漿副產(chǎn)品--木糖醇的產(chǎn)量提升,該項(xiàng)目盈利能力有望繼續(xù)增強(qiáng);

    (4)生活用紙業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn),產(chǎn)品差異化競爭優(yōu)勢較強(qiáng),渠道建設(shè)推進(jìn):一方面,公司已具備12萬噸生活用紙生產(chǎn)能力,其生活用紙?jiān)谛袠I(yè)內(nèi)率先獲得產(chǎn)品FDA食品級認(rèn)證,其“幸福陽光”系列以無強(qiáng)干劑、無濕強(qiáng)劑、無柔軟劑、無熒光增白劑為特色,產(chǎn)品市場反映良好;另一方面,公司生活用紙渠道開拓有力,國內(nèi)同時(shí)開拓線上、線下渠道和工廠、酒店定制渠道,部分產(chǎn)品遠(yuǎn)銷日本,未來在增加紙尿褲產(chǎn)品后,生活用紙業(yè)務(wù)盈利能力預(yù)計(jì)將增強(qiáng)。

　　老撾、北美地區(qū)海外項(xiàng)目為公司長期業(yè)績帶來支持。

    (1)老撾林漿紙一體化項(xiàng)目:該項(xiàng)目目前已經(jīng)推進(jìn)近8年時(shí)間,在當(dāng)?shù)胤N植的速生林目前已進(jìn)入輪伐期,公司計(jì)劃在當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)產(chǎn)能40萬噸化學(xué)漿生產(chǎn)線,且計(jì)劃在2016年啟動(dòng)期項(xiàng)目建設(shè),未來受益于當(dāng)?shù)卣�府�?cái)政、稅收等支持以及出口美國免關(guān)稅等利好條件,項(xiàng)目盈利能力展望樂觀;

    (2)公司北美絨毛漿項(xiàng)目:公司與美國阿肯色經(jīng)濟(jì)發(fā)展委員會(huì)簽訂了投資合作意向書,擬在該地區(qū)新建年產(chǎn)70萬噸絨毛漿生產(chǎn)基地;作為紙尿褲等個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品的重要原材料,絨毛漿在全球和國內(nèi)需求增長潛力較大,向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸獲取北美優(yōu)質(zhì)絨毛漿產(chǎn)能,將為公司紙尿褲等個(gè)人護(hù)理用品業(yè)務(wù)可持續(xù)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ),且該項(xiàng)目因受北美當(dāng)?shù)卣�府支�?預(yù)計(jì)未來將收到稅收優(yōu)惠和相關(guān)配套支持等激勵(lì)。

　　公司債發(fā)行獲批,融資支持得以保證:公司2015年通過定增、融資租賃先后募集資金15億元,近期公告向合格投資者公開發(fā)行債券20億元獲得證監(jiān)會(huì)批復(fù),多渠道融資一方面有助于繼續(xù)優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu),減少財(cái)務(wù)成本,另一方面為其戰(zhàn)略推進(jìn)提供有力保障。

　　投資建議:公司雖然隸屬傳統(tǒng)造紙,但管理優(yōu)秀,戰(zhàn)略清晰,新業(yè)務(wù)前景廣闊,業(yè)績穩(wěn)健增長,造紙業(yè)中基本面佳龍頭;結(jié)合公司產(chǎn)能的投放、資本結(jié)構(gòu)的改善以及股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)指引,我們預(yù)計(jì)公司2016-2017年凈利額分別為9.6億、11.8億,同比分別約增47%、21%,對應(yīng)EPS分別為0.38、0.47元,對應(yīng)PE分別為12倍、10倍(目前低估值,生活用紙的發(fā)力,則有望為估值帶來提振),當(dāng)前公司市值122億;維持“買入”評級。